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Monday, August 4, 2008

关注预期的微妙变化

2008-08-04

近期国际市场和国内政策发生了一系列变化,都指向更加宽松的宏观经济环境。

从外部环境看,原油价格 的回落有助于缓解前期市场对原油暴涨引发全球衰退的过度担忧。从国内政策来看,虽然仍将实施从紧的货币政策,大范围放松的预期落空。但局部结构性的调整措 施已经陆续出台,降低了经济超调的风险,有助于缓和企业微观层面的压力。宏观经济政策环境的改善一定程度上夯实了市场估值的盈利基础。

从 90年代末至今,与标普500指数相比,国内上证指数的PE估值大多数时候处于溢价的状态。目前上证综指TTM的PE估值水平已经低于标普500,考虑到 国内A股08年下半年增速高于标普,实际上已经出现了折价。从较长的投资时点来看,接近国际市场的估值水平为A股提供了一定的安全边际。但是,作为国内市 场特有的制度性因素,大小非减持对国内市场估值压力既有实际减持造成的供给增加,也从心理预期层面抑制了估值水平的扩张。从小非的层面上看,在货币政策从 紧的宏观环境下,企业普遍面临一定的资金压力,而民间借贷利率的急剧上升更显示资金巨大的机会成本。这在一定程度上增加了非控股股东减持的意愿。在信贷从 紧政策并未明显松动的情况下,小非对市场估值水平扩张的制约仍将比较明显。

从目前来看,投资者的预期会有改变,但改变的方向尚不确定,因 为中观层面的行业/企业利润情况仍有待进一步观察,因此,需要加强关注可能出现的改变征兆。大小非的压力将在较长的一段时间内压制A股估值水平的扩张,股 指的增长仍将以盈利增长的推动为主要动力。行业配置上,建议关注相对估值水平比较合理的行业。

从行业相对估值水平的角度看:金融,能源和工业行业估值水平相对合理;必选消费,医药和公用事业估值水平相对较高;可选消费行业将承受一定的估值压力。

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